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Le paradigme central de la macroéconomie se déplace vers les modèles à agents hétérogènes. Ces derniers répondent à l’évolution du débat économique pour introduire la question des inégalités dans l’analyse économique. Ces modèles permettent aussi d’utiliser les nouvelles données individuelles pour rendre les modèles plus quantitativement rigoureux et donc plus scientifiques. Au sein de ces modèles, où les marchés financiers sont imparfaits, de nouveaux concepts apparaissent naturellement, comme celui de liquidité. Cet article présente les résultats récents dans cette littérature très dynamique, comme l’analyse des inégalités aux États-Unis, le besoin d’une liquidité mondiale, l’effet de la dette publique sur les prix d’actifs financiers ou encore les causes de la chute de la consommation des ménages américains lors de la crise de 2008.

in Note du CAE Publié en 2017-07
BACCACHE-BEAUVALLET Maya
BUREAU Dominique
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En augmentation tendancielle depuis plus de trente ans, les dépenses publiques françaises ont atteint 57 % du PIB en 2015, contre 48,5 % en moyenne pour les pays de l’OCDE ; seuls deux pays scandinaves – le Danemark et la Finlande – dépensent autant. L’emploi public dans son ensemble ne semble pas être à l’origine de ce supplément de dépense. Le niveau des dépenses publiques est plus élevé en France pour la majorité des missions, mais plus particulièrement pour les affaires économiques et la protection sociale. Le « bon » niveau des dépenses publiques est très largement dicté par les contraintes en matière de prélèvements obligatoires, d’équilibre budgétaire et de dette. Avec une dette publique proche de 100 % du PIB, toute hausse d’un point de pourcentage du taux d’intérêt coûterait à terme l’équivalent du budget de l’enseignement supérieur et de la recherche. L’objectif d’une baisse des dépenses publiques en France est donc avant tout de donner des marges de manœuvre à l’État français pour lui permettre d’investir dans les domaines porteurs de croissance. Certes, une réduction des dépenses publiques peut avoir un impact négatif sur l’activité à court terme, car la baisse de la dépense publique n’est pas automatiquement compensée par une hausse de la dépense privée. Toutefois, l’effet diffère fortement selon le type de dépense visé et selon la manière dont le programme est annoncé et piloté. Cette Note du CAE montre qu’une baisse ambitieuse des dépenses publiques est compatible avec une reprise de la croissance si elle est sélective, structurelle et accompagnée d’un programme temporaire d’investissement. Les expériences étrangères ont montré l’utilité de la mise en place d’une revue rapide des politiques publiques, via des analyses coût-bénéfice, afin de redéfinir le périmètre des dépenses ou les instruments de l’action publique, la dépense n’étant pas le seul levier d’action. Aucun secteur d’intervention ne doit échapper à cette remise à plat, même les secteurs jugés prioritaires. Pour réussir, la transformation des politiques publiques doit être placée en haut de l’agenda politique. Le Premier ministre doit s’engager, communiquer largement et associer à la fois les ministres et les directeurs d’administration pour définir un programme d’ensemble cohérent, avec un calendrier. Une gouvernance spécifique doit être mise en place pour associer les collectivités territoriales et les agences à la démarche, avec des incitations appropriées. La redéfinition de l’intervention publique engendre des transformations profondes chez les bénéficiaires et dans l’administration publique. Il est donc primordial de prévoir des dispositifs temporaires d’indemnisation des « perdants » et de développer les politiques d’accompagnement, de mobilité et de formation des agents publics pour qu’ils puissent se déployer vers des postes à pourvoir. Le programme doit être conçu comme un investissement, avec un budget adéquat.

in Revue d'Economie financière Publié en 2016-01
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Les modèles macroéconomiques standards utilisés avant la crise, qualifiés de néokeynésiens, reposent sur la notion de taux d’intérêt naturel plutôt que de demande effective. Or les développements récents de la théorie macroéconomique modélisent de manière bien plus réaliste le fonctionnement du marché des biens et services et le fonctionnement du marché du travail. Ces modèles retrouvent les intuitions keynésiennes – sous-consommation, paradoxe de l’épargne – dans des cadres qui permettent une confrontation plus rigoureuse aux données. Le caractère keynésien ou néoclassique de l’économie ne devrait pas être un enjeu politique ou théorique, mais plutôt un enjeu empirique. À cet égard, des résultats économétriques récents indiquent par exemple que l’économie américaine se comporte de manière keynésienne dans les grandes crises et de manière non keynésienne dans les crises de moindre amplitude, ce qui devrait guider la politique économique.

in Note du CAE Publié en 2016-12
THIMANN Christian
VALA Natacha
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Si les taux d’intérêt sont aujourd’hui très bas en France, les causes en sont largement mondiales et européennes : politique monétaire, ralentissement de la productivité, excès de demande pour les actifs « sans risque ». Elles ne datent pas de la crise et pourraient durer. Dans une économie caractérisée par une demande atone, de faibles taux d’intérêt sont souhaitables pour encourager la consommation et l’investissement et limiter les problèmes d’endettement. Mais cela n’est pas suffisant pour remettre l’économie européenne sur le chemin de la croissance. Par ailleurs, si la situation devait se prolonger, les taux bas entraînent des risques financiers : risque de formation de bulles spéculatives d’une part, via la hausse des prix des actifs nourrie par les politiques monétaires non conventionnelles et, d’autre part, risque de fragilisation du secteur financier, qui voit sa marge d’intermédiation se réduire. Les institutions financières sont prises en étau entre la faible rémunération de leurs actifs et, au passif, la rigidité des rémunérations des dépôts de leurs clients. À cela s’ajoute, en France, la concurrence de l’épargne réglementée. Cette situation, sans être alarmante aujourd’hui, mérite une surveillance attentive des superviseurs. La baisse des taux d’intérêt depuis 2007 a bénéficié aux administrations publiques françaises et, dans une moindre mesure, aux entreprises non financières – deux secteurs débiteurs nets. Elle a en revanche coûté aux entreprises financières et aux ménages dans leur ensemble, qui sont créanciers nets. Parmi ces derniers, les écarts de richesse se sont creusés, mais la capacité d’accès à la propriété immobilière pour les primo-accédants a retrouvé à la fin de 2015 son niveau de la fin des années 1990. Les taux d’intérêt très bas sont à la fois le symptôme d’une économie européenne en panne de croissance et une opportunité à saisir en France pour réorienter la dépense publique vers le long terme et réformer les politiques de l’épargne. Au niveau européen, cette Note propose de simplifier et renforcer la Procédure pour déséquilibres macroéconomiques afin que les pays en excédent d’épargne soutiennent plus activement la demande agrégée tandis que ceux qui, comme la France, affichent un déficit, se concentrent sur leur compétitivité. Elle propose aussi d’étendre le Plan Juncker au financement de l’investissement en capital humain et de renforcer les incitations à investir dans la transition énergétique via une tarification lisible des émissions de CO2 . Au niveau français, la période de taux bas pourrait être mise à profit pour financer des plans de modernisation des administrations publiques, en commençant par les collectivités territoriales, en encadrant ces plans par une gouvernance solide et indépendante. La période de taux bas met aussi en évidence la nécessaire adaptation des politiques publiques de l’épargne, afin de permettre au système financier de proposer des combinaisons plus équilibrées entre rendement, liquidité et sécurité

in Les notes du Conseil d’Analyse Économique Publié en 2015-03
BÉNASSY-QUÉRÉ Agnès
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Alors que la reprise paraît bien engagée aux États-Unis et au Royaume-Uni, la zone euro peine à seredresser, sans avoir pourtant subi de choc spécifique depuis 2012. On peut s’interroger sur la responsabilité des politiques macroéconomiques menées dans la zone, autant que sur les problèmes plus structurels qui aff ectent les États membres. L’objet de cette Note est d’identifier les défaillances de pilotage macroéconomique dans la zone euro et de recommander des réaménagements pragmatiques, tout en esquissant des pistes pour une réforme plus profonde. La crise de la zone euro a montré les limites de la coordination des politiques économiques des États membres, réduite de facto à la question de la soutenabilité budgétaire. Trois canaux essentiels d’interaction entre les politiques économiques des États membres ont été négligés depuis 1999, sans que les réformes récentes aient sensiblement corrigé ce problème. La compétitivité, tout d’abord : en ne surveillant pas de manière coordonnée l’évolution des coûts et des salaires par rapport à leurs principaux partenaires, les pays de la zone euro ont laissé s’installer entre eux d’importantes divergences nominales. Les déséquilibres financiers, ensuite : si l’endettement public a mobilisé l’attention, il n’en a rien été de l’endettement privé ; or, ces déséquilibres financiers ont renforcé les divergences nominales. La gestion de la demande, enfin : en ne se coordonnant pas suffisamment pour gérer les conséquences de la crise financière, les pays de la zone euro ont entretenu un déficit de demande. Cela signifie que la coordination des politiques économiques doit s’étendre, au-delà de la surveillance de l’endettement public, aux politiques de compétitivité, de gestion de la demande et à la politique macro-prudentielle. La gouvernance macroéconomique de la zone euro, matérialisée par le « semestre européen », souffre de trois faiblesses importantes : un niveau zone euro insuffisamment développé et mal intégré au niveau États membres ; une ligne de partage peu claire entre la surveillance de court moyen terme (déséquilibres budgétaires et macroéconomiques) et celle de long terme (Stratégie de croissance Europe 2020) ; une mauvaise appropriation au niveau national des recommandations formulées au niveau européen. Pour progresser à court terme sur ces trois axes, il n’est pas besoin de modifier les instruments et encore moins les règles, mais il faut mieux les articuler. Nous formulons huit recommandations pour donner tout son sens au semestre européen, mieux intégrer le niveau de la zone euro avec celui des États membres et rééquilibrer la surveillance entre le budgétaire, le macro-prudentiel et la compétitivité. Ces recommandations doivent se comprendre comme une première étape vers une intégration plus poussée.

in International Journal of Central Banking Publié en 2015-01
DUBECQ Simon
MOJON Benoit
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We construct a model where risk shifting can be moder-ated by capital requirements. Imperfect information about the level of capital per unit of risk, however, introduces uncertaintyabout the risk exposure of intermediaries. Over-estimation ofthe capital held by financial intermediaries, or the extent ofregulatory arbitrage, may induce households to wrongly infer from higher asset prices that the fundamentals of risky assets have improved. This mechanism can notably explain the lowrisk premia paid by U.S. financial intermediaries between 2000 and 2007 in spite of their increased exposure to risk through higher leverage. Moreover, the lower the level of the risk-free interest rate, the more risk is under-estimated

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Why is wage inflation so weak in spite of the recent sharp reduction in unemployment? We show that this may be due to an ongoing major positive labor supply shock. Indeed, the participation rate of workers aged between 55 and 64 has increased steadily over the last decade, from a third to above a half on average across OECD countries. This is most likely the consequence of aging and the reform of pensions. We show that the participation rate of workers aged 55 to 64 contributes to explain why wage inflation has remained weak over the last five years. For instance, it accounts for as much as -1% of wage inflation per annum in Germany since 2013. Our second result is that Phillips curves are alive and well. Wage inflation remains highly responsive to domestic unemployment rates, including after the Great Recession.

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We analyse the effects of fiscal expansions when public debt is used as liquidity by the private sector.Aggregate shocks are introduced into an incomplete-market economy where heterogenous agentsface occasionally binding borrowing constraints and store wealth to smooth out idiosyncratic incomefluctuations. Debt-financed increases in spending facilitate self-insurance by bond holders and maycrowd in private consumption. They also loosen the borrowing constraints faced by firms, therebyraising labour demand and possibly the real wage. Whether private consumption and wages rise orfall ultimately depends on the relative strengths of the liquidity and wealth effects that arise followingthe shock

in B.E Journal of Macroeconomics Publié en 2011-05
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Financial crises are often associated with an endogenous credit reversal followed by a fall in asset prices and serious disruptions in the financial sector. To account for this sequence of events, this paper constructs a model where excessive risk-taking by investors leads to a bubble in asset prices, and where the supply of credit to these investors is endogenous. We show that the interplay between excessive risk-taking and the endogeneity of credit may give rise to multiple equilibria associated with different levels of lending, asset prices, and output. Stochastic equilibria lead, with positive probability, to an inefficient liquidity dry-up, a market crash, and widespread failures by borrowers. The possibility of multiple equilibria and self-fulfilling crises is shown to be related to the severity of the risk-shifting problem in the economy.

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This paper analyses the e§ects of transitory increases in government spending when public debt is used as liquidity by the private sector. Aggregate shocks are introduced into a áexible-price, incomplete-market economy where heterogenous, inÖnitely-lived households face occasionally binding borrowing constraints and store wealth to smooth out idiosyncratic income áuctuations. Debt-Önanced increases in public spending facilitate self-insurance by bond holders and may crowd in private consumption. The implied higher stock of liquidity also loosens the borrowing constraints faced by Örms, thereby raising labour demand and possibly the real wage. Whether private consumption and wages actually rise or fall ultimately depends on the relative strengths of the liquidity and wealth e§ects that arise following the shock.

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