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in Revue de l'OFCE Publié en 2005-04
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L’année 2004 a été une année de reprise. Alors que l’économie française a connu en 2003 sa plus faible croissance depuis la récession de 1993 (0,5 % en moyenne annuelle), elle a retrouvé en 2004, une croissance de 2,4 %. Bien qu’accompagné au deuxième trimestre par les dépenses d’investissement, ce redémarrage résulte pour l’essentiel de la croissance de la consommation des ménages. Cette dernière s’étant réalisée dans un climat peu porteur — pouvoir d’achat en berne dû à un marché du travail peu dynamique et à une accélération de l’inflation en raison des effets directs de la hausse des prix du pétrole — les ménages ont réduit leur épargne et ont eu recours à l’emprunt. Cette évolution a été favorisée par le bas niveau des taux d’intérêt. La première condition pour que la croissance dure en 2005 est donc le maintien des taux d’intérêt à un niveau faible. Mais il faut aussi que s’enclenche une spirale vertueuse d’augmentation des investissements productifs, des créations d’emplois et des salaires. La bonne situation financière des entreprises le permettrait. La croissance devrait atteindre 2,2 % en 2005 et 2,4 % en 2006. Elle devrait permettre, à terme, la baisse du chômage et la reprise de la hausse des salaires. Bien entendu des risques existent qui pourraient conduire à une rechute en 2005. Pour l’essentiel, ils sont relatifs à l’environnement international : crise pétrolière majeure, ralentissement marqué de la croissance dans le monde, etc. Les aléas internes paraissent plus limités, même si le gouvernement prend le risque d’un retour trop rapide à l’équilibre des finances publiques ce qui pèserait sur la croissance de 2005 et 2006 (de respectivement – 0,2 % et – 0,4 %).

in Revue de l'OFCE Publié en 2003-04
BAUDCHON Helene
CHAUVIN Valerie
DUPONT Gaël
FALAH Amel
LEMOINE Matthieu
VERONI Paola
STANCANELLI Elena
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L’OFCE prévoit une lente accélération du PIB mondial en 2003 (2,9 %), qui se consoliderait en 2004 (3,4 %). L’incertitude créée par le conflit en Irak a favorisé un certain attentisme, mais les difficultés économiques de l’Europe de l’Ouest et des États-Unis ne lui sont pas directement imputables. Certes, les cours boursiers sont fortement indexés sur le déroulement des opérations militaires, et le prix du pétrole a augmenté à 34 dollars en moyenne en février et mars 2003, à l’approche de la guerre. Mais le comportement de l’OPEP, qui a joué le jeu de la stabilisation des cours, et la perspective d’une fin rapide du conflit ont permis de réduire le cours du baril à 25 dollars. Depuis le retournement de la mi-2000, la croissance en Europe et aux États-Unis n’a pas retrouvé son rythme de la fin des années 1990. Cela tient à la correction de la bulle technologique. Mais le processus en cours va au-delà de la correction d’un excès de capacités. La nécessité de rétablir les bilans et de diminuer l’endettement des entreprises pèse sur l’investissement et dégrade la situation des ménages par la hausse du chômage et la diminution de leur patrimoine. À leur tour, les ménages contractent leurs dépenses, ce qui réduit les perspectives de débouchés pour les entreprises et ne les incite pas à investir. Ce cercle vicieux a été en partie compensé en 2002 par le commerce extérieur du fait du dynamisme économique de l’Asie et des pays d’Europe centrale et orientale, deux zones engagées dans un processus de rattrapage. L’écart de croissance important entre les États-Unis et la zone euro en 2002 est essentiellement imputable à la politique économique, et dans une moindre mesure à l’appréciation de l’euro. Les autorités budgétaire et monétaire américaines ont rapidement et de manière déterminée mis en place une politique économique expansionniste. En 2002, l’impulsion budgétaire aux États-Unis a été de 2,7 points de PIB et les taux d’intérêt réels ont été négatifs. En revanche, les pays de la zone euro ont fait preuve d’un attentisme imprudent. La politique monétaire ne s’est ajustée qu’avec retard aux flux de mauvaises nouvelles et la politique budgétaire n’a été que faiblement expansionniste (de 0,4 point de PIB). Début 2003, les perspectives de rentabilité des entreprises sont loin d’avoir retrouvé des niveaux susceptibles d’enclencher une amélioration franche de l’investissement. Aux États-Unis, le taux de chômage continue d’augmenter en 2003, quoique modérément. Les destructions d’emplois se poursuivent dans la zone euro, où le taux de chômage continue de progresser en 2003, avant de se stabiliser en 2004. La contraction de l’emploi, qui a déjà eu lieu en Allemagne, s’étend à la France et aux Pays-Bas en 2003, tandis que l’Italie et l’Espagne continuent de créer des emplois. Cet ajustement de l’emploi et, dans certains pays européens, celui des salaires individuels pèsent sur le revenu des ménages. Dans la zone euro, cet impact est doublé d’une politique budgétaire restrictive. La montée du chômage favorise également l’épargne de précaution. Ces deux éléments amputent la consommation, dont le seul soutien est le pouvoir d’achat libéré par la baisse de prix du pétrole, et, aux États-Unis, par la baisse des impôts. La croissance de la zone euro redémarrera lentement à partir de la seconde moitié de 2003. En 2003, elle est à peine supérieure à celle de 2002 (0,9 %) et, en 2004, elle restera en deçà de la croissance potentielle (1,8 %, contre 2,2 %). Aux États-Unis, la reprise est plus nette, mais limitée par la prudence des consommateurs et des entrepreneurs. Si la croissance de 2003 (2,1 %) s’annonce en retrait par rapport à celle de 2002, 2004 renouera presque avec la croissance potentielle (estimée à 3 %). Compte tenu du différentiel de croissance, le taux de change euro-dollar reviendra progressivement au niveau de la parité. La croissance britannique, toujours impulsée par les dépenses publiques, se situera à mi-chemin entre les croissances américaine et européenne. Au Japon, la demande intérieure restera faible et la croissance (1,1 % en 2003 et 0,9 % en 2004) sera tirée par les exportations, particulièrement à destination du reste de l’Asie.

in Lettre de l'OFCE Publié en 2005-04
STANCANELLI Elena
BAUDCHON Helene
DUPONT Gaël
SCHWEISGUTH Danielle
LEMOINE Matthieu
VERONI Paola
FALAH Amel
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Avec 5 % en moyenne annuelle, la croissance mondiale a été exceptionnelle en 2004. Après avoir traversé bien des turbulences, l’économie mondiale confirme que la reprise de 2003 n’était pas un feu de paille. Les années 2005 et 2006 devraient conforter le mouvement, à un rythme moindre cependant du fait de la résorption partielle des déséquilibres accumulés depuis 2001. Les deux principaux moteurs de la croissance mondiale resteront les Etats-Unis et la Chine, la zone euro et le Japon étant exclus de l’axe de la croissance. Outre sa vigueur, une autre caractéristique de cette croissance est la stabilité des prix. L’inflation s’est en effet maintenue autour de 2 % dans les pays développés et est restée sous contrôle dans les autres régions du monde, en dépit de la hausse des prix du pétrole et des matières premières (tableau 1) (...).

in Revue de l'OFCE Publié en 2005-04
STANCANELLI Elena
BAUDCHON Helene
DUPONT Gaël
SCHWEISGUTH Danielle
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En 2004, l’orientation de politique économique s’est lentement inversée des deux cotés de l’Atlantique. Aux États-Unis, les apports de la politique budgétaire et monétaire à la croissance se sont amenuisés. Dans la zone euro, la neutralité budgétaire et des conditions monétaires moins restrictives ont moins lesté la croissance du PIB. Le déficit budgétaire de la zone euro s’est encore détérioré par rapport à 2003, tout en demeurant, à 2,9 % du PIB, juste en deçà de la limite de 3 % établie par le Pacte de stabilité et de croissance, mais la France, l’Allemagne, l’Italie et la Grèce, ont présenté un déficit supérieur au plafond de 3 %. L’année 2004 n’aura pas été celle de la coordination budgétaire, mais elle aura marqué un tournant par rapport à la dégradation des soldes publics entamée par la plupart des pays en 2001. Globalement, la politique budgétaire a été plus expansionniste qu’annoncée dans les Programmes de stabilité de décembre 2003, mais elle s’est soldée par une impulsion budgétaire nulle. Quatre pays appartenant à la zone euro (France, Allemagne, Pays-Bas et Grèce) ont encore fait l’objet d’une procédure de déficit excessif en 2004, dont la suspension (pour la France et l’Allemagne) avait ouvert un contentieux entre le Conseil européen et la Commission conduisant à une révision du Pacte de stabilité et de croissance (PSC), résultant en un durcissement de son volet préventif et à un assouplissement de son cadre répressif. Notre prévision intègre donc une interprétation plutôt conservatrice des nouvelles règles, selon laquelle l’Allemagne (3,4 %) et la Grèce (3,6 %) ne parviendraient pas à ramener leur déficit en deçà de la limite de 3 % en 2005 et l’Italie (4,2 %) et le Portugal (3,7 %) franchiraient aussi cette limite dégradant davantage leur solde. Cependant, la plupart des pays imprimeraient une orientation plus restrictive à leur politique budgétaire sur la période 2005-2006 que dans le passé récent. Mais l’intensification des efforts budgétaires en 2006 serait concentrée sur les trois grands pays de la zone euro. Le policy-mix resterait donc encore peu favorable à la croissance, lui refusant l’utilisation autant du levier monétaire que du budgétaire. Aux États-Unis le policy-mix serait plus franchement restrictif que dans la zone euro, avec un durcissement des conditions monétaires couplé d’une restriction budgétaire. Cependant, le déficit américain (3,5 points de PIB) resterait encore supérieur à celui de la zone euro (2,6 points de PIB) en 2006.

in Revue de l'OFCE Publié en 2004-10
STANCANELLI Elena
CHAUVIN Valerie
BAUDCHON Helene
DUPONT Gaël
SCHWEISGUTH Danielle
LEMOINE Matthieu
VERONI Paola
FALAH Amel
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En pleine croissance, l’économie mondiale doit faire face à une flambée des prix du pétrole depuis plusieurs mois. Sur un an, les prix ont augmenté de 50 %, à 42,2 dollars le baril au troisième trimestre, et il est difficile de dire aujourd’hui jusqu’où cette envolée peut aller. Plusieurs facteurs expliquent ce phénomène : choc inattendu de la demande, fortes tensions sur les capacités productives et multiplicité des sources de perturbations, avérées ou potentielles, de la production. Cette hausse se traduit par un transfert de richesse des pays importateurs nets vers les pays exportateurs nets de pétrole, qui avoisinerait quelques 100 milliards de dollars en 2004 (soit 0,3 % du PIB de l’OCDE) et dont l’impact sur l’économie mondiale est globalement récessif. Dans les pays importateurs nets, l’inflation s’accélère et les revenus des agents diminuent. En 2004, les ménages américains et européens devraient perdre respectivement 0,5 et 0,3 point de pouvoir d’achat de leur revenu et donc freiner leur consommation. À l’horizon 2005, compte tenu de notre prévision de prix du pétrole (détente vers 33 dollars le baril de Brent fin 2005), la croissance de la zone euro serait amputée de 0,4 point de croissance. L’impact reste limité car circonscrit, la forte crédibilité des autorités monétaires à respecter leurs objectifs d’inflation suffisant à éviter la mise en place d’une spirale prix-salaires. Mi-octobre, les prix dépassaient 50 dollars le baril. Dans l’hypothèse où ils restent à ce niveau en 2005, l’impact serait alors un peu plus violent et amputerait dès la première année la croissance des pays développés de quelques dixièmes de points supplémentaires. En cas de resserrement monétaire, l’impact serait d’environ – 0,6 point de PIB. La zone euro serait autant, voire légèrement plus affectée que les États-Unis ou le Japon. Pourtant, certaines caractéristiques structurelles jouent en sa faveur : malgré une dépendance du PIB aux importations nettes de pétrole légèrement plus élevée qu’aux États-Unis, l’intensité pétrolière y est 30 % plus faible. Les pays en développement et en transition importateurs nets de pétrole seraient néanmoins les plus affectés, un choc pétrole pouvant faire réapparaître des déséquilibres sous-jacents : solvabilité insuffisante, suraccumulation, secteur bancaire fragile... À l’inverse, les pays exportateurs de pétrole utiliseraient leurs pétrodollars pour accroître leurs dépenses et stimuler leurs importations. Une partie serait recyclée sur les marchés financiers internationaux.

in Revue de l'OFCE Publié en 2005-04
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Il y a un an, l’actualité monétaire portait sur le changement d’orientation des politiques après une longue période d’attentisme. La difficulté était de consolider une reprise fraîchement et laborieusement acquise, tout en signalant que l’ère des liquidités abondantes tirait à sa fin. Au printemps 2005, malgré l’enclenchement d’un nouveau cycle de hausses des taux directeurs, les liquidités abondent toujours, circulent facilement et se placent aussi bien là où le rendement est encore élevé (marchés émergents, matières premières, immobilier, marchés d’actions européens) que sûr (marchés obligataires américains) : il n’y a aucune sorte de concurrence entre les besoins de financement. Les banques centrales asiatiques, par l’accumulation de réserves de change, en sont partiellement responsables. Et la croissance la première bénéficiaire. Mais si elle a jusqu’à présent plutôt bien tiré son épingle du jeu, ce n’est pas sans poser problème aux banques centrales, désormais confrontées, en plus d’une situation patrimoniale des ménages fragile, à une flambée des prix du pétrole, à la non-hausse des taux d’intérêt nominaux longs, et au creusement des déséquilibres de la croissance mondiale. Leur tâche est d’autant plus malaisée qu’à partir de ces déséquilibres (excès d’épargne de l’Europe et de l’Asie et déficit des États-Unis) s’est construit un semblant d’équilibre, caractérisé par une confluence d’intérêts (les croissances asiatiques et américaine s’auto-entretiennent). Or, cet équilibre doit être reconfiguré pour assurer la soutenabilité et la pérennité de la croissance mondiale. À l’horizon 2006, toutes les banques centrales ne sont pas logées à la même enseigne, et c’est la Réserve fédérale qui a la plus lourde responsabilité, même si, côté asiatique, il y a aussi fort à faire. La difficulté pour la Banque centrale américaine sera d’achever le resserrement de sa politique monétaire, sans trop durcir les conditions monétaires et financières (c’est-à-dire sans dégonfler brutalement les bulles ou booms existant sur les différents marchés), mais suffisamment pour réduire le déficit d’épargne des États-Unis. Et donc préserver le dollar. Nos prévisions débouchent sur un taux des Federal Funds à 4 % fin 2005, des taux d’intérêt nominaux à 10 ans à 5 % fin 2006, une parité euro/dollar à 1,34 fin 2005 mais à 1,25 fin 2006. La Banque centrale européenne (BCE) apporterait son concours en maintenant son taux directeur inchangé à 2 %. Les banques centrales asiatiques devront, quant à elles, faire face à la montée des coûts inhérents à une politique de change active, et la Banque populaire de Chine devra parvenir à imposer son rythme aux attentes d’un changement de son régime de change.

in Revue de l'OFCE Publié en 2005-04
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La force de la croissance mondiale en 2004 (5 % en moyenne) a confirmé la vigueur de la reprise de 2003. Les années 2005 et 2006 devraient conforter le mouvement, à un rythme moindre cependant du fait de la résorption partielle des déséquilibres accumulés depuis 2001. Les deux principaux moteurs de la croissance mondiale resteront les États-Unis et la Chine, la zone euro et le Japon étant exclus de l’axe de la croissance. Outre sa vigueur, une autre caractéristique de cette croissance est la stabilité de l’inflation. Celle-ci est restée sous contrôle, en dépit de la hausse des prix du pétrole et des autres matières premières. La croissance mondiale demeure cependant sur une corde raide et les déséquilibres se sont accumulés : en particulier, le déficit courant des États-Unis ne cesse de s’accroître (6,3 % du PIB fin 2004, soit deux points de plus qu’en 2000). La facture pétrolière explique une partie de cette dégradation ; le reste est lié aux conséquences d’une économie qui s’endette pour croître. Les taux d’intérêt à long terme demeurent pourtant aux États-Unis, à peine plus hauts en 2004 qu’en 2003 (proches de 4 %). En effet, les banques centrales asiatiques ont accepté jusqu’ici de participer au financement du déficit extérieur des États-Unis, et par conséquent de la croissance américaine, car elles y trouvent leur compte. Faisant cela, elles soutiennent le dollar face à leur propre monnaie pour freiner l’érosion de leur compétitivité-prix, tout en assurant des débouchés à leurs produits sur des marchés étrangers en pleine expansion. Cette abondance de liquidités, qui maintient les taux d’intérêt à un niveau anormalement bas, peut engendrer des bulles sur les prix d’actifs. Aujourd’hui, les marchés immobiliers flambent et l’endettement des ménages atteint des sommets. La stabilité de l’inflation est la clé de cette mécanique, et c’est sur elle que reposent les principales hypothèses de notre scénario de résorption en douceur des différents déséquilibres et de poursuite de la croissance. Le déficit courant américain se stabiliserait dès le début 2005, grâce à la réduction progressive du déficit public, au ralentissement modéré de la demande intérieure et à des gains de parts de marché. La zone euro a tout à gagner à ce scénario d’atterrissage en douceur.

in Revue de l'OFCE Publié en 2004-10
STANCANELLI Elena
CHAUVIN Valerie
BAUDCHON Helene
DUPONT Gaël
SCHWEISGUTH Danielle
LEMOINE Matthieu
VERONI Paola
FALAH Amel
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Depuis 1997, les prix immobiliers ont fortement augmenté (+ 135 % au Royaume-Uni, + 120 % en Espagne, + 60 % en France et aux États-Unis). Ce boom immobilier s’est appuyé sur un revenu des ménages dynamique et des conditions de financement particulièrement favorables (bas niveau des taux d’intérêt et concurrence accrue sur le marché du crédit). À l’exception des français, les ménages de ces pays sont aujourd’hui très endettés. L’exubérance du marché immobilier a soutenu la croissance, non seulement par le biais de l’investissement logement, mais aussi de la consommation. Par un effet richesse, la valorisation du patrimoine immobilier des ménages a incité ces derniers à réduire leur taux d’épargne. De plus, aux États-Unis et au Royaume-Uni, les ménages ont pu renégocier leurs prêts et dégager ainsi des liquidités qui leur ont permis d’accroître leur consommation. À l’automne 2004, les perspectives de ralentissement de la demande posent la question d’une surévaluation des prix et d’un excès d’offre. Selon des études empiriques, les prix de l’immobilier seraient surévalués de 10 à 20 % en Espagne et au Royaume-Uni, légèrement surévalués en France et en ligne avec les fondamentaux aux États-Unis. En revanche, il ne semble pas y avoir d’excès d’offre, sauf peut-être en Espagne, où des signes de ralentissement commencent à se faire sentir, comme c’est déjà le cas aux États-Unis. Nous faisons l’hypothèse que, face aux perspectives de ralentissement de la demande qui se profilent, l’offre s’ajusterait rapidement et donc que l’ajustement nécessaire des prix immobiliers serait progressif. À l’horizon 2005, le marché immobilier contribuerait moins à la croissance, mais ne remettrait pas en cause le mouvement de reprise de l’activité.

in Revue de l'OFCE Publié en 1998-04
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La situation conjoncturelle de l'économie française s'est améliorée au cours du dernier trimestre et la demande intérieure s'est nettement redressée pour constituer le moteur des évolutions prévisibles en 1998 La croissance devrait se poursuivre, sans à-coup important, au cours des deux ans à venir. Depuis la récession de 1993, la France a connu une année de reprise brutalement stoppée en 1995 par les perturbations monétaires, les augmentations impôts et les réductions de dépenses publiques. Concernant à la fois la France et l'ensemble de l'Europe continentale, ces réductions rapides des déficits publics visent assurer la crédibilité de adoption de euro en 1998. Il fallait attendre la fin des efforts d'ajuste ment budgétaire pour que la demande intérieure sorte de atonie. L'objectif de déficit ayant finalement été atteint, l'année 1998 devrait être celle de inversion entre la demande intérieure et la stimulation extérieure. L'impulsion, fournie en 1997 par la demande externe, devrait être suffisante pour modifier durablement la trajectoire de croissance de la demande des ménages. Les fortes créations emplois de la fin de 1997 et la hausse du revenu réel par tête devraient soutenir la consommation puis la reprise des dépenses investissement dans le logement. La désinflation devrait bénéficier de la baisse du prix du pétrole, massive au cours du premier trimestre de 1998, et renforcer la reprise de la croissance de la demande des ménages. En allégeant les coûts de production, la baisse des prix du pétrole contribuerait aussi à limiter la hausse des prix sur l'ensemble de l'année 1998. Celle-ci serait en moyenne inférieure à 1%. Tous les ingrédients nécessaires à l'enclenchement d'une spirale de croissance vertueuse paraissent réunis. Avec un taux d'inflation très faible, un excédent extérieur important et des entreprises dont les ressources financières continuent excéder leurs besoins de financement, la France est dans une situation idéale pour engager dans la voie d'une croissance rapide. La reprise des investissements maintenant inscrite dans les prévisions des entreprises, devrait rapidement confirmer cette évolution. Toutes les composantes de la demande intérieure devraient donc aller dans le sens de la croissance au cours du premier semestre de 1998. L'ampleur de la reprise devrait être telle que la réduction de la demande extérieure serait largement compensée par le dynamisme de la demande interne. En moyenne annuelle, la croissance serait de 3% en 1998 et de 2,7 en 1999. Ceci permet d'envisager la poursuite du fort mouvement de créations emplois engagé depuis la fin de année 1997. Sur l'ensemble de la période 1998-1999, elles pourraient atteindre 600 000 (370 000 en 1998 et 230 000 en 1999).

Selon l’indicateur avancé de l’OFCE pour la France, bâti sur les enquêtes de conjoncture publiées par l’INSEE le 24 avril, la croissance de l’économie française aurait été de +0,5 % au premier trimestre 2018, en repli de 0,2 point par rapport au quatrième trimestre 2017 (+0,7 %). Pour le deuxième trimestre, la croissance devrait revenir au voisinage de +0,4 %, révisée en baisse d’un peu moins de 0,1 point par rapport à l’évaluation du mois dernier. [Premier paragraphe]

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